如果有投资人从十年前穿越到今天，他大概率会惊讶于这个完全不一样的创投世界——

互联网不再是投资主题，同行们在讨论的是能源、材料和人工智能；金融背景的投资人陷入焦虑，理工科的博士们却受到全行业的追捧；superdeal里，再大牌的VC、PE也得排在国家队、大企业的后边，美元基金也不再是那张黄金名片；创业者们提及最多的词是：技术、订单与赋能。

尽管从2019年开始，产业投资就已零星出现在人们口中，但总被一些阶段性的狂欢打断。直到2022年，大量的从业者们才不得不直面一件事：产业投资时代真的来了。

与财务投资相比，产业投资更复杂错综。投资者需对特定产业的发展有深度理解，从而才能在产业漫长的链条上发现适合自身的投资机会。同时又由于产业各个环节的交织，使得投资后的协同、赋能、合作等有着与资本同等、甚至更高的重要性。

以小米为基点展开，其生态布局充分表明了产投生态的错综复杂。可以观察到，小米长江产业基金更侧重半导体与新能源等科技制造业；小米私募股权基金则更关注对新能源产业汽车的布局（小米此前宣布了造车）；而作为完全独立募资的顺为资本，对小米也十分关心的工业和家用级机器人也有涉猎，但相比之下，顺为还投资医疗、消费、互联网等，其涉猎更为广泛。同时，小米系基金，也与雷军老家湖北省的相关政府合作颇多，小米长江产业基金被视为龙头企业与地方政府合作的典范。

湖北省与小米系投资生态

就在最近，华大半导体有限公司发生工商变更：公司注册资本由约100.35亿元人民币增至约172.82亿元。新增股东名单涵盖近30家机构，国资、军方、地方政府、汽车龙头企业、银行等背景的资本交织其中。这个看似极端的案例只是半导体集成电路产业中最典型的一笔投资。

产业资本的世界完全不同于纯市场化基金。他们是丰富的：可以是独立的投资平台、公司，也可能只是一家大企业中的小小部门。他们是复杂的：背后可以国家意志、地方政府、企业、家族，或者从产业中走出来的个人。他们多数也是难以察觉的：在特定产业低调耕耘多年，却鲜少出现在公众眼前。

这也是「暗涌Waves」在此刻梳理产业资本的一大动力。我们希望在一个新时代的门槛上，呈现一个其实早已慢慢形成、但被人们长期忽略的投资大陆。对于未来的中国一级市场而言，投资主流从纯财务目的走向强调产业理解、构建产业链条、赋能产业升级的产业投资，是远比币种上从美元向人民币倾斜重要的发展主线。

我们将中国当下主流的产业投资分为：半导体集成电路、新能源、高端装备制造、工业自动化、大消费、医疗健康和人工智能七大领域。一方面，通过从公开信息中搜集各个领域活跃的产业投资机构及其投资行为，另一方面也从近两年产业中重要的投融资案例溯源背后的产业资本，得出了目前市场中最为完整的产业资本全梳理。

此次对于产业资本的研究，「暗涌Waves」还得到了多家一级市场投行的帮助，他们是：高鹄资本、光源资本、凯乘资本、穆棉资本、势能资本、泰合资本、义柏资本、云岫资本（排名不分先后，以机构名拼音首字母为序）。特此致谢。

01 半导体集成电路

政策加持下的投资参与者日益丰富

半导体集成电路之于现代工业，就像细胞之于生物。针对不同功能的分化设计，最终成为机械的神经、心脏或大脑。从互联网前夜的基础设施建设，到消费电子的时代红利，再到如今的汽车智能化浪潮和人工智能涌现，半导体集成电路产业几乎可以关联到各行各业。数据显示，2023年中国半导体行业市场规模将超过1.5万亿元。

2000年以来，半导体集成电路产业在政策不断加持下奠定了自身的战略产业地位。随着2014年《国家集成电路产业发展推进纲要》的发布和国家集成电路产业投资基金（大基金）一期的设立，该领域的产业投资进一步踏入国家主导时代，国产半导体开始向中高端替代进发。

在一级市场，大基金更倾向于参与A、B轮之后的项目。一个例外是，2021年投资光刻胶研发商宁波南大光电的天使轮，其中的战略考量不言自明。同时，大基金在二级市场也参与了一些上市企业的巨额定增。比如，2022年通富微电超26亿元的定向增发。上市公司定增是半导体集成电路产业较为常见的融资形式，受技术周期影响，在新产品开发、产线升级等时间节点资金需求量较大，大基金为此提供支持。

在国家战略的强势引领下，半导体集成电路产业投资的参与者日趋丰富。

首先是各个地方政府的投资平台。2019年大基金二期募资设立，其LP除财政部、国开金融、中国烟草等中央基石，还出现了上海、成都、重庆、浙江、安徽等十余个省市级地方政府背景的出资方，而这些省市级地方政府的投资平台也广泛参与了半导体产业各个环节的直投项目。

从投资目的来看，地方政府的投资平台可粗略分为三大类：（1）资产管理型（例如：上海国盛集团等），其主要职责是国有资产的保值增值，投资是手段之一，资金体量较大，相较于直投更倾向于作为LP出资；（2）区域发展型（例如：越秀产业基金等），通过投资支持地方企业、提振区域经济是重要任务，标的方面往往会覆盖多个区域支柱产业，其资金大多来自于前一类型的出资平台，从数量来看这类机构占据了地方国资的主要部分；（3）产业培育型（例如：北京市集成电路制造和装备基金等），与前者相比，更聚焦于某一特定产业的发展，在本地当前产业链的基础上“强链、补链、延链”。

地方政府的出资也与几个半导体产业集群有关。长三角地区半导体发展较早，产业基础相对较好；珠三角地区下游厂商聚集，近年来逐步招引承接产业转移；长江中游城市群则发展出了武汉光谷光电等特色细分产业。

其次是龙头企业的CVC。从母公司业务角度，可进一步细分为半导体企业和下游应用企业。典型的半导体CVC如：TCL创投（TCL集团）、中兴创投（中兴通讯）、汇川产投（汇川技术）等，这些龙头企业位于半导体产业链的不同环节，依据自身特征进行投资，并陆续走上向外募资的道路。更为人津津乐道的CVC是华为旗下的哈勃投资，临危受命于华为遭到美国封锁时，资金主要流向半导体的“卡脖子”环节。

相较企业内部CVC，在半导体集成电路产业中，由产业方作为主要出资人发起，联合具有财务投资经验的基金管理人共同成立产业基金的做法则更为常见。这种类似“外部CVC”的代表机构包括中芯聚源（中芯国际）、芯动能投资（京东方）、韦豪创芯（韦尔股份）、君海创芯（SK中国）、小米长江产业基金（小米集团）、新微资本（新微科技）等。其核心特点是可以接纳更宽泛灵活的投资方向，不完全追求业务协同，兼具了产投财投的双重特征。

半导体集成电路产业相关联的行业龙头亦会在该领域进行产业投资。比如，上汽集团、广汽集团等大型车企旗下的各个投资平台，以及新能源汽车相关龙头企业如宁德时代、比亚迪等，都参与了碳化硅材料、功率芯片、电源管理芯片等领域投资。

此外，还存在有着各种各样“产业背景”的财务投资者，一线从业多年的的创始合伙人、募得关键产业方或政府资金、早年portfolio成长为产业龙头、甚至难以证实的私人关系都成为与产业的关联。代表性机构包括：华登国际、武岳峰科创、华业天成资本、新潮集团、兴橙资本、新鼎资本、临芯投资、和利资本、冯源资本等。

这里有必要特别说明的是，尽管新材料常被视作一个独特而独立的赛道，但由于不同材料间的特性、应用千差万别，较少出现专注新材料的投资机构。

国家背景的投资抓手有中建材新材料基金、中国石化资本等，市场化机构则以川流投资为代表。新材料领域资金主要流向三个部分：半导体领域的碳化硅等第三代半导体材料、以及国产光刻胶等耗材；新能源领域的钙钛矿、正负极材料、薄膜、涂料等；以及高性能的泛用性材料，如石墨烯、超导材料等。

新材料与下游应用绑定紧密，但大多市场较为细分、想象空间有限，这导致半导体与新能源的内部CVC对相应项目兴趣浓厚，而其他机构则参与相对较少。新能源方面，宁德时代、比亚迪、尚颀资本、蔚来资本、蜂巢能源等产业投资方分别参与投资了先导薄膜、中材锂膜等重要的电池材料项目；半导体方面，哈勃投资、京东方等也参与了阜阳欣奕华、天域半导体等项目。本文不再单独统计分析新材料领域的产业资本。

02 新能源

政府背景基金>产业背景基金>财务基金

通常具有政府背景的基金会在较早期进入，然后是具有产业背景、能带来产业资源的基金，最后是纯财务性基金。

能源转型是推动经济可持续发展的有效途径，而转变能源利用方式、开发使用新能源是当前世界各国的共识。2010年，国务院常务会议审议并原则通过《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》，将新能源确定为七大战略性新兴产业之一。

2020年9月，中国明确提出“力争2030年前实现碳达峰、2060年前实现碳中和”的“双碳”目标。自“30·60双碳”目标提出后，中国能源结构转型加快，可再生能源发展力度加大，新能源投资风口也随之兴起。有数据测算，新能源产业总规模可达10万亿元。

在国内，新能源产业链的投资主要涵盖：产业链上游的锂矿、钴矿、镍矿、锡矿、钾盐等“基础资源”，隔膜、电解液、正负极、辅材、合金材料、储能材料等“基础材料”；产业链中游的电池片、发电机组、电芯、光伏组件、硅片、动力电池、电机、电控、PACK、BMS、储能等“零部件、集成组件、动力电池”公司；以及产业链下游的新能源车、电站运营及服务公司。

目前，在新能源领域的投资机会中，动力电池赛道的投资已经降温，投资机构仍然看好的是“燃料电池、钠离子电池和储能”。过去一年，随着风电、光伏在电网中占比的提高，新能源产业链对调峰调频的需求也越来越高，储能赛道的投资机会井喷。据毕马威和中电联联合统计，2022年，国内新成立的储能产业链相关公司数量有3.8万家，是2021年的5.8倍。

新能源领域最为活跃的投资基金群体，一部分是新能源汽车开始起步时，一直在布局的财务基金。另一部分是国家政策出台之后，很多国有背景的资方主动或作为LP出资设立的大型基金。比如：国投创业、国投创新、国投创益、中核资本、三峡能源等。

整体来看，可以将新能源领域活跃的投资机构分为三类：（1）国有性质投资机构，以国投创业、国投创新、国投创益、国寿股权、国策投资、国调基金、社保基金、合肥产投、西高投等为代表；（2）产业投资机构，以国家电网、南方电网、三峡绿色能源、中国石化、昆仑资本（中石油）、小米长江产业基金、上汽系、宁德时代、比亚迪等为代表；（3）具有资源禀赋的财务投资机构，以招商局资本、越秀产业基金、中金资本、金石投资、盈科资本等为代表。

其中，上汽是圈内公认的资金量充沛的投资基金。上汽系活跃的投资主体主要有上汽投资（投资69笔）、上汽集团（投资77笔）、尚颀资本（投资170笔）、恒旭资本（投资102笔），累计投资418笔。上汽系围绕新能源产业链广泛布局，在上游的基础材料、基础资源领域投资了奕斯伟材料、融通高科、清陶能源、湖南裕能、唐锋能源、长远锂科等；在中游的零部件、集成组件、动力电池领域投资了宁德时代、欣旺达动力、金立永磁、智绿科技、捷氢科技等；在下游应用端的新能源车和电站领域，上汽集团拥有智己汽车、飞凡汽车，新能源出行公司享道科技等。

蔚来资本也是新能源领域具有代表性的新兴活跃投资机构，累计出手98次。蔚来资本成立于2016年，和蔚来汽车相对独立，主要围绕新能源车产业链上下游进行投资，包括动力电池、自动驾驶、新能源整车、电站运营等新能源汽车产业链的关键环节。

需要注意的是，由于新能源项目的制造业属性，其背后的投资机构进入顺序也呈现出一定的规律性。一般而言，政府背景基金、产业基金、以及大财务基金是资方标配。在优先级顺序上，通常具有政府背景的基金会在较早期进入，然后是具有产业背景、能带来产业资源的基金，最后是纯财务性基金。

与此同时，一些具有垂直领域产业资源的新兴专业型投资机构，在新能源领域发挥越来越重要的作用，其中具有代表性的包括：朝希资本、金雨茂物、鋆昊资本、晨道资本等。

以朝希资本为例，这家成立于2015年的投资机构专注于新能源和半导体产业，其中，聚焦新能源领域的管理合伙人惠亨玉的投行和咨询等职业生涯始终专注于新能源光伏产业，在产业领域具有深厚的人脉积累，越南光伏公司是其代表项目。得益于其多年的产业积累，朝希资本投资的代表案例主要集中在产业链中游，包括海辰储能、FOX麦田能源、精控能源、锦源晟、正泰新能、斯威克新材料等“零部件和集成组件”公司。其中，正泰新能是正泰集团旗下专注于光伏电池组件的公司，而朝希资本在正泰新能的分拆和融资中发挥了很重要的作用（主导）。这是目前具有深厚产业资源和产业理解的投资机构发展的典型路径。

近期，新能源领域投资方的一个最明显的变化，地方政府的基金参与度越来越高、出资规模也比以前明显提高（比如合肥产投等）。因为新能源公司有落厂房、落园区的诉求，这便导致地方政府会和项目方进行各种绑定。

此外，新能源领域公司背后等投资主体也更加多元：不止是产业龙头公司通过投资进行战略布局，跨界投新能源的产业cvc也相继涌现。比如，美的集团、五粮液公司、南方黑芝麻、米哈游、哔哩哔哩（投资极氪汽车）、OPPO（投资欣旺达动力）、美团龙珠（投资超高纯含氟气体生产制造商德尔科技）。

03 高端装备制造

航空和卫星装备领域是产投重镇

高端装备制造业是制造业价值链的高端环节，具有技术知识密集、附加值高、成长性好、关联性强、带动性大等特点，是一个国家核心竞争力的重要标志。具体而言，包括航空航天装备制造、核电装备制造、卫星装备制造、物联网相关装备、海洋工程装备和轨道交通装备等六大子行业。

2010年10月10日，国务院印发《关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》将高端装备制造纳入战略性新兴产业。之后陆续发布了《工业转型升级规划（2011-2015年）》《中国制造2025》《高端智能再制造行动计划（2018-2020年）》《“十三五”国家战略性新兴产业发展规划》等文件。随着国家政策的支持和国内外市场需求的推动，高端装备行业总体规模不断扩大，2022年我国高端装备制造行业产值规模达21.33万亿元。预计2024年接近40万亿元，具有超大市场规模。

在高端装备制造业的子行业中，涉及到核电装备制造、物联网相关装备、海洋工程装备和轨道交通装备领域的产业链民营化比例相对较低。与此同时，这些领域近年来创新进程相对缓慢、基本处于新技术突破阶段，创业公司（民营企业）的爆发式成长空间有限。因此在新兴技术突破、产业链重构前，市场化投资机构和产业资本在这些领域的投资，都将处于观望阶段。产业投资能够参与其中的，主要在航空装备制造和卫星装备制造两大领域。

航空装备是指载人或非载人飞行器在地球大气层内的航行活动，航空装备主要包括飞机、航空发动机、航空设备与系统、航空零部件等。由于我国航空装备龙头企业基本属于国有企业、优势明显，具备强大的资金和技术实力和成熟的组织协调能力，在产业链核心环节中具备天然优势和不可替代的作用。而航空装备行业具有高资金门槛、高技术壁垒的特点，核心技术将仍掌握在以航空工业集团为代表的龙头企业中。

随着我国参与航空装备国际分工程度的深化，民营航空技术企业在航空研发制造领域进展迅猛，在材料、零部件等中上游非核心制造环节陆续出现中小企业，由龙头企业主导战略性产业投资。例如，航天工业就投资了检测设备供应商太航检测、起落架生产商中航飞机起落架、压铸件供应商华烽铸造、仪器仪表制造商南航电子等等，这些中小企业早期往往仅拥有龙头企业一家单一客户。其他航空装备龙头企业的产业投资方，还有中航集团、航天科工等等。

卫星及其应用行业，包括卫星装备制造、卫星应用技术设备制造、卫星应用服务、其他航天器及运载火箭制造。卫星应用产业链结构图谱相对复杂，而目前民营企业出现较多、同时伴随产业投资的，主要是火箭发射和研制领域——主要源于国外有可对标企业（SpaceX）、测试成功之后市场空间也有相当想象空间。

火箭是航天器的推送装置，是将卫星送入太空的运输工具。尽管我国民营航天企业还处于初期发展阶段，产业链还未完全形成，但已经有众多产业投资方涉足。根据梳理，除开航空航天龙头企业以外，众多相关资金方都对商业火箭领域有产业布局。例如，小型运载火箭制造商蓝箭航天，产业资金方有龙头企业中航信托的出资，也包括相关国资平台（国家中小企业发展基金、西高投、招银国际）、制造业相关产业资本（国开装备基金）以及地产类产业资本（融创投资）的投资。

除此之外，也有一些领域跨度较大、关注前沿科技领域的产业投资方，对火箭发射、研发进行了布局。例如，航天航空技术研发商东方空间，其产业投资方就有联想之星、三一创投、米哈游、图灵创投等。

04 工业自动化

财投机构最容易进入的制造领域

工业自动化是指在工业生产中广泛采用自动控制、自动调整装置，用以代替人工操纵机器和机器体系进行加工生产的趋势。自20世纪以来，工业自动化是现代制造领域中最重要的核心技术和产业之一，其涉及电力、电子、计算机、人工智能、通讯、机电等诸多领域，需运用控制理论、仪器仪表、计算机信息技术等先进技术，属于综合学科产业，具有技术密集、高投入和高效益等显著特征，是典型的高附加值产业。

数据显示，2023年整个中国工业自动化市场规模将达到3115亿元。2023年1月，工业和信息化部等十七部门联合印发《“机器人+”应用行动实施方案》，要求到2025年，制造业机器人密度较2020年实现翻番，服务机器人、特种机器人行业应用深度和广度显著提升。

工业自动化和机器人在国内实际已经具有相对完善的产业链，包括：上游产业链（减速器、伺服系统、控制器、机器视觉、芯片、传感器）——中游产业链（机器人本体供应商）——下游产业链（机器人集成开发厂商）。尽管机器人最为重要的三大核心部件是“伺服电机、减速器、控制器”，在各个产业链环节均有投资事件发生，而不同产业方投资目的均有不同。

老牌国产龙头企业以战略投资、并购为主。国内工业机器人行业的上市公司主要有埃斯顿、新松机器人、汇川技术、新时达等。作为老牌国产工业机器人厂商，这些龙头企业作为产业资本方进行的核心目的，还是在于主营业务扩展与拓展。

以南京埃斯顿自动化为例，1993年正式成立以工业机器人、数控机床为主要业务。2015年上市以来，为了加速布局产业链上游纵向业务，埃斯顿通过战略投资的方式收购国内外企业，在工业机器人核心零部件领域深入耕耘，形成“核心零部件生产+本体生产+系统集成”的全产业链模式，获得整个产业链的强竞争优势。

举例来说，2017年埃斯顿通过收购Barrett公司30%的股权（USD900万），进一步掌握一体化微型伺服微系统关键技术，为进军高端伺服应用领域包括为服务机器人提供核心零部件奠定基础。截止目前，埃斯顿已经在伺服系统、控制器等领域取得重要突破。按照埃斯顿的产品分类来看——主要有自动化核心部件及运动控制系统、工业机器人及智能制造系统，其中后者是企业的主要收入来源，营收占比超过66%。

相比老牌企业在后期进行战略收购，在工业自动化领域的上、下游充斥着“产业背景的财务投资机构”，以战略投资、早期投资为主。

在上游其他核心零部件领域，有着国资平台、新能源汽车、智能硬件、互联网背景的产业投资身影。其投资领域大多在：行业关键技术节点、上下游合作企业或前沿技术领域布局。比如，谐波减速器生产商来福谐波、绿的谐波就分别获得来自国家制造业转型升级基金，以及国投创新、方广资本的投资（关键技术）。在传感器等领域也有相应国产替代机会，激光雷达研发商禾赛科技就获得了百度、小米和美团的投资（前沿布局）；同样领域的速腾聚创，分别获得复星、北汽产投、菜鸟网络、比亚迪、小米长江产业基金、吉利控股、广汽资本、越秀产业基金、中移股权基金等产业方的投资（业务合作）。

中、下游机器人本体供应商、集成开发厂商的投资方，则主要是智能硬件、互联网背景的产投。例如，商用自动扫地机机器人开发商高仙机器人，投资方为美团、腾讯、美团龙珠。智能人形机器人研发商优必选，投资方为科大讯飞、腾讯等等。以小米集团为例，有消费机器人方面有九号智能、云米科技、石头科技、追觅科技，工业机器人方面有斯坦德机器人、智同科技、小雨智造。

05 大消费

互联网巨头、新旧消费龙头是主角

中国消费市场规模经历了一个持续扩大的过程，已居全球首位。2016年、2019年，我国社会消费品零售总额先后突破30万亿元和40万亿元。2023年上半年，全国社会消费品零售总额超22万亿元，全年市场规模预计可以超过45万亿元。

7月31日，国务院办公厅转发国家发改委《关于恢复和扩大消费措施》，指出要发挥市场的资源调配作用，建设全国统一大市场，实现消费复苏良性循环；提高消费供给和需求的质量，实现高质量发展；完善大众化、普惠性消费。

从产业视角来看，大消费产业涵盖了美妆个护、服饰、家居生活、消费电子、宠物、体育健身等核心业态。其中，2020年以来消费领域大热的茶饮、餐饮、零食等赛道，根据商业模式的不同，可以分为线上渠道为主的“食品饮料”，以及线下连锁为主的“线下餐饮”，并溯源至上游，囊括“食”领域的供应链。

随着“新消费”概念兴起，2020-2021年整个消费投资市场达到高峰。然而，随着高企的估值、失衡的供需，部分资本选择观望，直到2022年之后，消费企业的估值和融资普遍受挫，此时财务类基金纷纷退场。

由于消费天然的toC属性以及线下消费依赖商业地产的特点，该领域中的产业投资主流力量主要有以下几种：

一是以toC消费者为主要受众群的互联网巨头，如阿里巴巴、腾讯、美团龙珠。以美团龙珠为例，前身是面向大消费领域的美团产业基金，作为新消费领域的“网红收割机”，出手参投蜜雪冰城、喜茶、Manner、墨茉点心局等企业，但这类互联网巨头CVC投资策略最明显的标志就是以母公司的战略为转移，近年来，美团整体投资逻辑向硬科技转型，美团龙珠的投资方向也因此发生改变。

二是来自于传统消费及新消费领域的头部企业。传统消费龙头企业如茅台集团与建信信托合资设立的茅台建信基金，主要投向食品供应链与包装材料；欧莱雅集团成立BOLD基金下场做直投后，又在此基础上设立了中国市场的投资公司美次方，并和凯辉基金一起投资了香水品牌闻献。以及新希望集团设立的草根知本、昇望基金和孵化平台小草无限，这三者的联动作用在于，企业对产业资本占有太多股权份额更加敏感，因此可以由专注小股权投资的昇望先进入，再由草根知本接手。新消费领域如茶饮代表企业直投喜茶、茶颜悦色、奈雪的茶等，也有如元气森林唐彬森创立的挑战者创投，至今仍活跃在消费领域。7月30日，良品铺子全资子公司斥资1亿元参设食品消费品领域基金，投资方向包括品牌、零售、供应链、消费科技等。

三是坐拥各地商圈的地产系CVC，碧桂园创投投资文和友、与温氏资本合投茶里Chali、与亲亲食品合投汉口二厂等，背靠龙湖地产的龙湖资本则投了完美日记、元气森林、叮咚买菜、和府捞面、蜀海供应链、海马体、高仙机器人等一系列项目。

更多企业选择以设置外部CVC的方式下场投资。蒙牛设立蒙牛创投，主要看生物科技方向以辅助食品端做布局，二是绿色低碳技术，以支撑蒙牛庞大的畜牧业产业链。2022年，伊利成立深圳市健瓴创新种子私募股权投资基金合伙企业，主要围绕健康食品、健康相关及其他有投资价值的领域。其他代表性企业还有洽洽食品投资成立的上海创味来投资有限责任公司，来伊份注册资本为1亿元设立的上海来伊份私募投资基金合伙企业等。

消费类龙头企业除了自身进行投资外，也会以LP的形式进入一级市场。比如2018年，绝味食品旗下的网聚资本将资金投给专注餐饮早期投资的番茄资本。又比如，与多家消费上市公司进行合作的金鼎资本。这是一家专门承包上市公司CVC的投资机构，协助了二十余家企业进行CVC投资，包括中宠股份、丸美股份、来伊份等，均是以合作成立亿级基金的形式。

从标的来看，大消费产业投资最显而易见的是对于品牌的投资，其核心诉求是寻找品牌发展的第二曲线。通过投资布局，头部新消费品牌们希望能够探索出新商业模式，完善产业链布局，从而应对未来商业竞争。以此为出发，喜茶入股咖啡品牌SEESAW，蜜雪冰城的“雪王投资”投了汇茶，泡泡玛特战投的出手案例多集中在核心业务IP相关公司。

此外，投资供应链也是大消费领域产业投资的核心内容之一。消费品牌走过生死枯荣，但其背后的供应链依旧屹立不倒。近三年，有超过15家供应链企业成功上市或正在上市，尤其集中在新茶饮、咖啡领域。而翻阅其融资过程，背后通常会出现下游企业CVC的身影。海底捞的供应链蜀海供应链在去年9月完成了8亿人民币的新一轮融资，华润集团、永辉云创、超级物种、龙湖资本纷纷参投。锅圈食汇则得到了三全食品、物美联合资本、茅台基金等资本的数十亿人民币资金。

06 医疗大健康

核心围绕创新药

医疗大健康产业是国民经济的重要组成部分，并受到多方的重视，其主要构成包括医疗保健、医疗服务和医疗信息技术。国家卫生健康委卫生发展研究中心党委书记、主任付强在一次活动上称，2020年全国健康服务业总规模约为8.1万亿元，“预计2025年我国健康服务业总规模将达到12.4万亿元”。

在2014年之前，医疗大健康领域的产业投资寥寥，直到2015年出现转折。2015年8月，国务院印发《关于改革药品医疗器械审评审批制度的意见》，一场波澜壮阔的改革拉开帷幕。叠加“双创潮”，政策驱动下的结构调整、技术驱动下的产品迭代和人才驱动下的产业变革开始发生。2018年，港交所推出18A新政（允许未盈利生物药企IPO），更是让医疗大健康产业的投资达到高潮。

这期间，除了一直植根于产业的生物医药专业基金，和在科技、消费、医疗等领域多面开花的综合类投资机构，CVC尤其是医疗企业内部CVC投资的参与度也很高。

而在医疗所有细分领域中，创新药是融资额最大、关注度最高，也最可能缔造传奇故事的，也是众多医疗CVC无法回避的板块，其次是医疗器械。

我们通过研究发现，在这个重度依靠研发的领域，大型医药产业集团及其CVC投资机构扮演着重要的角色。成立5-10年以上、在各自细分赛道已有一定成绩的医药集团都某种程度上拥有自己的CVC，具体阶段可分以下四类：（1）母公司所在行业正经历变革，需要用新产品或服务构筑新的护城河，方式一般是并购；（2）母公司核心商业模式成熟，具备稳定收入的能力；（3）行业尾部创新活跃，正成为实现产业链完整性的重要力量；（4）行业竞争相对集中，母公司的产业链实力足以孵化并加速初创企业发展，靠投资获得更大的财务回报。

但相对知名且出手较多的，反而是“卖水人”CXO公司。它们更早向医药行业延伸，以内部CVC、外部合作成立基金甚至以LP身份投资早中期公司，比如药明康德、泰格医药、康龙化成三巨头。

药明康德的投资史大致从2012年开始，其至今作为企业风险投资基金投资了60多家公司，其中A轮、B轮的企业最多。主要通过设立投资管理公司（如上海药明康德投资管理有限公司）和参与股权投资基金（如薄荷天使、通和毓承旗下基金）的方式开展控股、少数股权对外投资。泰格医药尽管没有成立专门的资产管理子公司，但通过发起和参与股权投资基金的形式，对创新生物制药及医疗器械初创企业进行了少数股权投资，比如参与盈科资本、贝壳社、东方高圣、薄荷天使等的多支基金。康龙化成则联合君联资本共同发起设立的康君资本也十分活跃，比如近期参与投资了过敏免疫治疗创新药研发公司百明信康和创新药公司泰诺麦博。

医疗CVC的特殊之处，在于母公司作为CVC关系链中的资源输出方，除资金、品牌信誉外，更重要的是输出产业链支撑要素，甚至帮助被投企业完成从0到1的艰难生长环节。对于CXO公司来说，创新药企业既是它们的客户，亦是被投，可以实现商业关系更为紧密的绑定。

近一年出现在医疗企业身后的更多是国资和地方政府平台。两个夸张的案例是，刚完成7亿人民币A轮融资的炎明生物，新近投资方全是国资或险资背景：国投创业、国风投基金、太平医疗健康基金、国寿科创基金、荷塘创投基金。几乎同一时间宣布完成超11亿元新一轮融资的先通医药，本轮投资方有国投创业、金石投资、国调基金、通用技术创投、中信证券投资、锡创投，国寿股权和荷塘创投等老股东跟投。

此外，医疗大健康产业还有着一些拥有特殊能力和资源覆盖力的基金。比如，礼来亚洲基金，脱胎于礼来制药的风险投资部门，2011年成为独立投资管理公司，是最早深耕国内创新市场的生物医药专业基金之一，也是目前业界具有领导力的生命科学和医疗健康CVC，更是礼来制药保持创新能力重要的信息和产品来源。

除了以上玩家之外，近年也有多元化的参与者进入医疗领域，比如险资、地产商、跨界转型企业。

保险公司通过投资、收购、新建等方式介入医疗服务，为探索管理式健康险积累经验。其中代表为泰康、阳光、平安等。万达、恒大、远洋、宜华等地产商有多年的养老地产运营经验，后布局综合医院、专科医院等项目。国寿股权在医疗领域的投资非常活跃。成立于2016年6月，是中国人寿旗下的专业化私募股权投资平台。国寿大健康基金也是原保监会相关政策颁布后首支获批成立的保险资金私募股权投资基金，已在这一领域投出几十笔。

因为看好大健康产业的发展趋势，不少原先主业不在于此的企业开始“跨界”布局，如利欧集团、格力、常宝股份、金字火腿、光正集团等。以常宝股份为例，其主要从事天然气用管、锅炉管和机械管等专用钢管的研发、生产和销售，是一家不折不扣的制造业公司，其在2017年一次性投入近10亿元，拿下了三家医院。

07 人工智能

互联网和AI大厂的技术瞭望塔

作为一个新兴发展产业，中国人工智能产业发展势头强劲，近年来市场规模持续提升。根据头豹研究院发布的《2023中国人工智能行业概览》，中国2022年人工智能整体产业规模达到3751亿人民币。

围绕着人工智能的核心智能计算，整个产业可涵盖基建基础设施（机房基建）、硬件基础设施和软件基础设施的完整系统。具体来说，产业链可分为：上游为IT和土建基础设施供应商，中游包括智算服务供应商、云服务供应商、互联网数据中心服务商，下游服务于互联网、金融、电信、交通等行业用户的人工智能应用需求，实现对自动驾驶、机器人、元宇宙、智慧医疗、文娱创作、智慧科研等相关产业的带动。驻扎在人工智能领域的产业资本，一直以来主要集中在始终在进行前沿技术探索的互联网大厂、一些人工智能公司以及未来业务可以与之结合的游戏、机器人、汽车等应用型公司。其投资方向在ChatGPT引爆新一轮人工智能产业竞争前后，有非常清晰的分野。上一波人工智能浪潮，得益于深度学习的技术突破，主要应用在视觉、语音和监督安防等领域。活跃的产业资本大多围绕这些方向，根据构建商业生态需求，沿着单一或者细分场景的投资逻辑入局。当时，典型的人工智能CVC代表包括BV百度风投和商汤科技的国香资本（人工智能产业基金）等。BAT之中，百度在人工智能领域的落子是最为明显的。2016年，没有百度战略KPI，独立运营的BV百度风投成立。总体来说，它与百度核心业务关联不大，是独立于百度集团的风险投资机构，决策机制相对灵活，但可以帮助母公司探索新商业模式，构建商业生态，以及巩固市场地位。而在前些年阿里、腾讯等互联网巨头CVC四处攻城略地的影响下，很多小巨头公司，甚至还在独角兽阶段，就开始出手投资同领域其他初创公司。人工智能四小龙之一的商汤就是其中代表。2020年5月，商汤科技就领投了对人工智能教育机器人企业轰轰机器人的3000万元A轮融资。后来商汤科技成立了专注于人工智能领域投资的产业基金国香资本。2021年国香资本领投螳螂慧视1.38亿元人民币A轮融资，主要用于3D技术软硬件研发、3D影棚落地和元宇宙内容制作。2022年，国香资本不仅领投了国产3D图形引擎提供商渲光科技近亿元人民币天使轮融资，还联合领投了智能驾驶高性能计算软件平台企业「映驰科技」近亿元B1轮融资等。

在人工智能领域，一个比较特别的细分领域是自动驾驶。一辆自动驾驶汽车所需要的计算力、海量数据处理能力、算法与决策能力、以及传感器的数据采集能力，是人工智能领域相当高的量级。而且，一辆汽车要想达到能上路的自动驾驶程度，这对于汽车电子的感知、决策、反馈的灵敏度和精度要求极高。可以说，自动驾驶是人工智能的终极落地场景。

目前，自动驾驶领域跑出来的代表公司有pony.ai（小马智行）、Momenta、MINIEYE（佑驾科技）。该领域规模化的自动驾驶公司背后的资方均有产业龙头公司的身影，其中相当活跃的包括：OEM整车厂（丰田汽车、上汽集团、东风集团、广汽集团、宇通集团等），零部件公司博世集团，以及图商——四维图新。此外，腾讯、物流公司普洛斯、京东集团、顺丰控股等产业链关联巨头也有出手。

需要注意的是，通常自动驾驶公司由于高研发需求，资方阵营往往会有大财务基金的加持。但是主线科技是个例外，主线科技背后资方绝大部分是产业资本或产业背景较强的投资机构。包括：天使轮的科大讯飞、讯飞创投；A轮的蔚来资本、物流公司普洛斯；A+轮的隐山资本、博世创投；越秀产业基金、渤海产业投资基金；B轮的北汽产投、国投资产。ChatGPT的横空出世带来了新的平台型机会以及新的流量入口争夺。使得很多机构一开始都投入到通用大模型方向的投资。但很快通用大模型依赖重资源和强资金，注定是“少数人的游戏”的特性，让人开始望而却步，并开始往医疗、法律、教育等垂直大模型以及中间层、应用层迁移。

截止目前，表现颇为活跃的CVC，包括米哈游、美团战投和腾讯投资等。因为AIGC对游戏制作清晰可预见的降本增效和其他极限突破可能，游戏行业大概是新一轮人工智能浪潮的最积极拥抱者之一。其中，米哈游就多轮参与了当下人工智能大模型创业潮中估值最高的创业公司Minimax的投资。Minimax核心团队成员主要来自商汤科技、中科院、Uber等公司的人工智能团队。

美团战投也是这波人工智能浪潮中表现尤为活跃的一家。前不久，因为健康问题，王慧文的光年之外被美团以2.85亿美元快速收购，成为截至目前，中国人工智能大模型领域最大的一笔并购交易。同时，它还独家投资了当下人工智能大模型创业潮中，另一家估值颇高的明星公司“智谱华章”。B-2轮融资后，智谱估值超5亿美元。当然，因为AIGC应用高度依赖底层大模型的能力，很难有真正壁垒，所以很多相关投资尚未形成行业共识，基本处于水下或观望状态。不过当下正在发生的一种常见合作是，因为大模型最终会和产品结合，走入更垂直、更开放的交互场景中，所以一些在大模型研发相对成熟，但对落地场景不够熟悉的公司，与那些掌握下游垂类、细分场景，但没有支撑模型研发和微调的算力或能力的应用层公司，可以形成模型定制等形式的资源互换。

同时，因为人工智能的产业链并不像新能源、半导体等属于链条很长的现代制造业，因此它对地域的偏好并不明显。相比来说，人才密度可能是其中最重要的一环。因此相关人才聚集更稠密的北京、上海，深圳以及长江三角洲是人工智能类产业资本更为活跃的地区。而相比此领域的一些财务基金，更具资金、资源以及生态和场景优势的产业资本很明显会更胜一筹。因为人工智能一直处于相对前沿的探索区，所以它对大部分公司来说，往往和公司的当前战略和核心业务关联度不大，更多扮演的是一种“瞭望塔”和“实验田”角色。很多公司通过对外的人工智能投资，来进行崭新技术和商业模式的探索和补足，并通过创新力量来倒推母公司发展或构建更具市场竞争力的商业生态。

（转载，原作者暗涌）